文：陳淑文 朱耘
剛進入2020年，陽光100中國控股有限公司（2608.HK，下稱：陽光100）繼續回購股份。
2020年1月3日，陽光100發布公告稱，公司于2020年1月3日在香港交易所回購1.30萬股，耗資1.88萬港元，根據此次回購數量和耗資情況計算回購均價約為1.45港元，根據披露此次最高回購價1.45港元，最低回購價1.44港元。
2020年1月2日陽光100回購4.80萬股，耗資6.93萬港元；2019年12月31日陽光100在香港交易所回購4.20萬股，耗資6.10萬港元。
據同花順金融研究統計，陽光100中國近三個月累計回購股份數為525.70萬股，占公司已發行股本的0.21%。而在此前，行業掉隊的陽光100以一種"破釜沉舟"的姿態，開啟一輪"自救"模式再次回歸到公眾視野。
2019年12月27日，陽光100中國披露與北京信托簽訂的協議，擬7.9億元向后者轉讓溫州中信昊園投資有限公司90%股權，這已經是2019年以來陽光100出售的第四個項目。
由于整體融資成本提升，2019年上半年，陽光100的總融資成本也由2018年同期2.8億元大幅上升21.8%至3.42億元。
頻繁出資產、高息融資、 “借新還舊”的模式對公司存在哪些風險性？頻繁回購股份背后的原因是什么？對此，《商學院》就相關問題致函陽光100，截止發稿日，未收到回復。
凈負債率206.1%，陽光100還有機會嗎？
2019年，陽光100為自己定下的銷售目標是150億元，較2018年的175億元下調約14.29%。
下調銷售目標的同時，銷售額的目標完成度并不高。今年前6個月，公司合同銷售金額僅完成全年銷售目標的25.25%，銷售金額、銷售面積同比雙雙下降。截至2019年11月30日，前11月合同銷售金額為84.77億元。
除此之外，陽光100自身還存在較大的債務壓力。2018年底，公司總負債額為518.44億元，到2019年上半年總負債額已達488.03億元，公司的凈負債率高達206.1%。截至2019年上半年，公司一年內到期的有息負債83.05億元，而公司2019年上半年總收入僅36億元。
由于整體融資成本提升，2019年上半年，陽光100的總融資成本也由2018年同期2.8億元大幅上升21.8%至3.42億元。2019年上半年，陽光100凈利潤3.3億元，利潤不足以支付2019上半年的融資成本。
2019年6月陽光100發行的一筆2021年到期的2億美元優先票據為例，利率高達11.5%。更早前的1月份，陽光100獲得的4億元信用貸款，年利率也達到9%。
中南財經政法大學數字經濟研究執行院長盤和林在接受《商學院》記者采訪時稱：“高息融資”“借新還舊”是目前很多房企進行資金周轉的做法。他表示，這樣的做法存在著三方面的風險，首先，負債成本不斷升高，杠桿不斷加大，使得企業的生產經營壓力增大，產生償債風險。其次，資金流不穩定，不利于企業的持續經營。最后，不論是高息融資還是借新還舊對于企業而言都是飲鴆止渴，不能解決粗放的房地產開發模式下企業經營的根本問題，通過這樣的方法維持企業生存，事實上反倒阻礙了企業轉型升級和經營效率的提升。
對此，58安居客房產研究院首席分析師張波表示贊同，從房企近兩年的融資來看，“借新還舊”的現象的確普遍存在，一方面是由于短期償債壓力的提升，導致房企不得不通過“借新”的方式來緩解壓力，另一方面由于融資難度增大，融資成本的高企在今年表現也尤為明顯。
張波認為目前來看最大的風險依然在于過高利率和利潤率下滑同步在不少房企中并存，由于土地價格提升，以及各地限價的政策影響，房企的毛利率下滑在不少項目和城市都表現得較為明顯，如果融資的規模大，成本高則會直接影響到企業的財務費用以及資本化利息的表現，不但拉低凈利率水平，甚至可以讓房企產生更大的虧損。
頻繁甩賣資產，陽光100能否走出困境？
除了高息融資外，陽光100還連續出售資產套現來緩解資金壓力。
2019年12月27日，陽光100中國披露與北京信托簽訂的協議，擬7.9億元向后者轉讓溫州中信昊園投資有限公司90%股權，這已經是2019年以來陽光100出售的第四個項目。
根據協議，項目公司90%的股權將從陽光壹佰集團轉讓給北京信托，售價最高為人民幣7.9億元，而項目公司的日常運營及管理仍由陽光壹佰集團負責。
2019年上半年，公司出售了兩個項目，分別是重慶陽光壹佰70%股權、卓星100%股權，前者交易金額為13.34億元，后者為46.61億元。這兩個項目出售帶動上半年凈利潤大幅增長，也增加了賬上現金。8月份又出售了東莞項目，交易金額5.13億元。
盤和林指出陽光100中國出售項目，的確與公司的財務狀況有關。從目前公司公布的財務數據看，即使已經出售了四個項目，其凈負債率仍然高達206%，產生的債務成本及給現金流帶來的壓力很不利于企業的經營，去杠桿的壓力仍然很大。
不過除此之外，可以看到，陽光100正在向運營商轉型，通過脫手相關項目，有利于幫助企業回籠資金，轉變企業經營狀況，減少企業轉型障礙，幫助企業順利轉型，因此出售項目事實上也是出于企業未來發展經營戰略的需要。
張波認為陽光100的凈負債率較高，通過項目出售，2019年的整體負債水平已經出現一定比例的下降，可以看出項目的出售和其債務壓力有相關性。
另外從戰略發展方向來看，其未來更多聚焦于非住宅類地產，包括獨創性的街區綜合體、共享式服務公寓、大型復合社區，選擇出售的也大都是住宅類項目，因此轉型也是其出售項目的重要原因。
轉型戰略推進緩慢，陽光100路在何方？
陽光100于1999年創立，創始人是易小迪，系 “萬通六君子”之一。作為一家有著20年歷史，幾乎是與中國房地產市場一同成長起來的房企。缺乏對進駐城市的長期合理規劃或是公司遲遲未能順勢擴張的癥結之一，而轉型的緩慢和不徹底或是影響了該公司的發展的原因。
陽光100官網顯示，公司致力于從開發商向運營商、從單一住宅向復合型物業開發的轉變。我們的業務遍及中國核心城市圈各大中心城市，旗下擁有三大產品系列：獨創性的街區綜合體、共享式服務公寓及大型復合社區。
從2004年開始，易小迪就帶領陽光100逐漸走上一條“去地產化，增加街區綜合體的投資比重”轉型道路。而實際情況是，公司的盈利重點仍然以住宅出售為主。
2019年上半年住宅銷售面積由去年同期的28.3萬平方米降至26.59萬平方米，平均售價由10883元每平方米降至8852元每平方米。總的物業銷售收入則由去年同期的33.92億元降至32.96億元。
與此同時，公司的物業管理及酒店經營收入也在下滑，由2.19億元下滑至2.12億元。租金收入本身規模較小，也出現小幅下滑。
盤和林表示，轉型緩慢會使得企業不能突出主業，在人力、財力、物力等企業資源配置過程中與其他業務板塊拉鋸，導致資源配置效率低下，不利于企業整體的業績表現。同時，企業主業不突出，會使得企業定位不明確，導致企業在市場中處于尷尬的地位，不利于提升自身市場競爭力及市場擴張。
不論是陽光100還是其他房地產企業，實現企業的高質量轉型，首先要做的是突破房地產傳統的“三高”的開發經營模式，其次，找準企業定位，是企業轉型升級的關鍵。最后，若想實現高質量的發展轉型，很大程度上還是依賴于轉型后主業的深耕，這是企業實現高質量發展的重點。
張波告訴《商學院》記者，選擇非住宅類發展本身就是一個“慢車道”，無論是規模化提升的水平還是利潤增長都會比純住宅慢一些，而且從近幾年房地產開發行業的發展來看，占據頭部的房企無一不是以住宅開發為重點的。但向街區綜合體等非住宅類發展也不代表沒有機會，這是條對于運營能力、資金、產品能力有著更高要求的賽道，也需要有更長時間積累，面臨的挑戰也會更大。
對于陽光100連續回購股票，克而瑞證劵地產分析師孫楊在接受《商學院》記者采訪時分析到：“為了增加市場信心。”回購股票說明企業認同自己的內在價值，從而增強投資者對企業的信心及信任。
回購股票、高息融資、出售資產能否轉變企業經營狀況，減少企業轉型障礙，幫助企業順利轉型？對陽光100來說，是機會還是坦途？《商學院》將持續關注。
